2025年的"幣股"熱潮:瘋狂、溢價與風險

2025年夏天,加密美股成爲資本市場的主角。比特幣持有公司的股價大幅漲,遠超傳統科技巨頭。以微策略(MSTR)爲代表的"戰略持幣"美股上演估值神話,市值與持幣淨值的溢價(mNAV)、借券利率、空頭倉位等指標受到密切關注。

"戰略持幣"美股的真相

mNAV溢價指數成爲衡量這類公司的重要指標。2021年至2024年初,MSTR的mNAV溢價在1.0-2.0倍之間波動,平均約1.3倍。2024年下半年開始,溢價上升至1.8倍左右,年末更一度突破3倍。2025年上半年,指數在1.6-1.9倍區間震蕩。

溢價水平反映了市場對公司未來融資能力和想象空間的預期。MSTR頻繁融資增發的能力被視爲核心競爭力。對於新晉"持幣美股",則很難獲得同等的溢價水平。

量化交易者Butter認爲,2-3倍的溢價對MSTR而言是合理的。他通過對比BTC和MSTR的漲跌幅發現,MSTR的漲跌幅通常是BTC的2-3倍。波動率方面,2024年BTC的年化波動率約76.4%,MSTR高達101.6%。

可轉債套利成爲機構玩家的主戰場

2024年底,MSTR推出"21/21計劃",通過ATM方式大規模增發股票和可轉債融資。這爲機構資金提供了可轉債套利的機會。

具體操作是買入可轉債,同時借入等值普通股做空,鎖定Delta中性頭寸。通過調節空頭比例,每次股價大幅波動都能實現套利。這也是許多對沖基金的成熟策略。

做空MSTR的風險與機會

盡管做空MSTR成爲不少交易員的對沖選擇,但仍存在風險。高溢價和高波動可能導致嚴重回撤。建議採用買入看跌期權等有限風險的方式操作。

目前市場上已有專門做空MSTR的雙倍反向ETF,但更適合短線交易或對沖使用,不適合長期持有。

至於是否會出現類似GameStop的極端逼空,三位交易員認爲MSTR這樣的大市值公司可能性不大。小市值、流動性差的股票更容易出現逼空行情。

"幣股"市場的分化

盡管越來越多公司試圖復制MSTR模式,但真正能獲得高溢價的公司仍屬少數。關鍵在於公司規模、融資能力和業務實力。

交易員普遍認爲,很多新興"持幣公司"缺乏真實業務支撐,更像是追逐風口。建議謹慎對待這類公司,重點關注資產結構清晰、主業穩健的標的。

無論市場如何變化,比特幣依然是加密市場最具共識的資產。"幣股"熱潮背後,投資者仍需保持理性,關注公司基本面和長期發展前景。