Bu makale, Pantera Capital'in genel ortak ve portföy yöneticisi Cosmo Jiang tarafından yazılmıştır. Dijital varlık yatırımları artık "sadece kripto para birikimi yapmak" aşamasını çoktan geçti; Dijital Varlık Hazineleri (DAT'ler), "hisse başına net varlığı artırma, temel token'ları daha fazla kazanma" gibi benzersiz mantığıyla, kurumların gözdesi haline geldi. Pantera, DAT'lere 300 milyon dolar yatırdı, BitMine ETH rezervleriyle dikkat çekti. Bu makale, DAT'lerin değer kodunu çözmenize yardımcı olacak, sektördeki öncü kurumların bu alandaki derin nedenlerini anlamanızı sağlayacak ve dijital varlık yatırımlarındaki yeni yönelimleri kavramanızı sağlayacaktır.
(1) Dijital Varlık Hazine (DATs) Yatırım Mantığı
DAT'lara yaptığımız yatırım mantığı, basit bir varsayıma dayanmaktadır: DAT'lar, gelir üreterek hisse başına net varlık değerini artırabilir ve sonunda sadece spot varlık bulundurmanın ötesinde daha fazla temel token sahibi olmamızı sağlar. Bu nedenle, DAT'ları tutmak, doğrudan token tutmaktan veya ETF aracılığıyla token tutmaktan daha yüksek getiri potansiyeline sahip olabilir. Pantera, dünya genelinde DAT'lara 300 milyon dolardan fazla fon dağıttı ve çeşitli token'ları kapsıyor. Bu DAT'lar, kendilerine özgü avantajlarını kullanarak dijital varlıkları stratejik bir şekilde artırarak hisse başına değer artışı sağlamaktadır. İşte DAT'lar yatırım portföyümüzün genel görünümü.
BitMine Immersion, blockchain teknolojisi ve dijital varlıkların finansallaşmasına odaklanan yenilikçi bir şirkettir, NYSE kodu BMNR'dir. Pantera DAT fonunun ilk yatırımı olarak, BitMine net bir stratejik yol haritası ve olağanüstü bir icra kabiliyeti sergilemiştir. BitMine'in başkanı Tom Lee, BitMine'in uzun vadeli vizyonunu öne sürmüştür: dünya genelindeki ETH arzının %5'ini satın almak - yani "%5 Simyacılık Planı". BitMine'in değer yaratım sürecini derinlemesine analiz etmenin, yüksek icra kabiliyetine sahip DAT'ların işletim modelini anlamak için tipik bir vaka sunabileceğini düşünüyoruz.
Kendiliğinden başlatılan rezerv stratejisinden bu yana, BitMine dünya çapında en büyük ETH rezerv sahibi ve üçüncü en büyük DAT (sadece Strategy ve XXI'nin ardından) olmuştur. 10 Ağustos 2025 itibarıyla 115.0263 bin ETH tutmakta olup, bu da 4.9 milyar dolar değerindedir. Aynı zamanda, BitMine ABD'deki 25. en yüksek likiditeye sahip hisse senedi olup, 8 Ağustos 2025 tarihindeki son beş günlük ortalama işlem hacmi 2.2 milyar dolardır.
(ii) Ethereum'un stratejik değeri
DAT'lerin başarısının temelinde, altcoinlerin uzun vadeli yatırım değeri yatmaktadır. BitMine'in DAT stratejisi, aşağıdaki yargıya dayanmaktadır: Wall Street'in tamamen blok zincirine geçişiyle birlikte, Ethereum önümüzdeki on yılda en önemli makro trendlerden biri haline gelecektir. Geçen ay söylediğimiz gibi, "büyük blok zinciri göçü" devam etmektedir - Tokenizasyon yenilikleri ve stabilcoinlerin önemi her geçen gün artmaktadır. Şu anda, 250 milyar dolarlık gerçek varlık blok zincirine aktarılmıştır, buna ek olarak 260 milyar dolarlık stabilcoin (dünyanın en büyük 17. ABD tahvili sahibi) bu süreci desteklemektedir. BitMine'in başkanı Tom Lee'nin 2025 yılı Temmuz ayının başında söylediği gibi, "stabilcoinler kripto alanında ChatGPT seviyesinde bir fenomen haline geldi."
Bu etkinlikler esas olarak Ethereum ağı üzerinde gerçekleşmektedir ve ETH'nin blok alanı talebindeki artıştan doğrudan faydalanmasını sağlamaktadır. Finansal kurumlar Ethereum'un güvenliğine olan bağımlılıkları arttıkça, Proof-of-Stake ağına katılma motivasyonları da artacak ve bu durum ETH talebini daha da artıracaktır.
(Üç) DAT değer yaratımına dair somut kanıtlar
Temel tokenlerin yatırım değerinin belirlenmesinin ardından, DATs'ın iş modeli her bir token hisse miktarını maksimuma çıkarmaya odaklanmaktadır. Ana yollar şunlardır:
Prim ve ihraç edilen hisse senetleri: Hisse senetlerinin her bir token'ın net varlık değeri (NAV) üzerinden daha yüksek bir fiyattan ihraç edilmesi.
Dönüştürülebilir tahvillere ihraç: Hisse senetlerini ve tokenlerin dalgalı değerini, hisse senediye bağlı menkul kıymetler aracılığıyla nakde dönüştürmek.
Kazanç Yeniden Yatırımı: Stake ödülleri, DeFi kazançları gibi operasyonel gelirlerle token artırımı (bu, ETH gibi akıllı sözleşme tokenları için özel bir avantajdır, geleneksel Bitcoin tokenları olan Strategy bu avantaja sahip değildir)
Değerleme Düşük Varlıkların Birleşmesi: NAV işlemine yakın veya altında olan DAT'ların satın alınması
BitMine, ETH rezerv stratejisini başlattığı ilk ayda şaşırtıcı bir hisse başına ETH artışı sağladı ve bu artış rakiplerinden çok daha hızlı gerçekleşti. İlk ayda elde edilen ETH artışı, stratejinin önceki altı ayındaki toplam miktarı geçti. BitMine, büyümesini esas olarak hisse senedi ihracı ve staking gelirleri ile sağlıyor ve yakın zamanda tahvil gibi finansman araçlarına genişlemesi bekleniyor.
Kaynak: BitMine, 27 Temmuz 2025
DAT fiyatı, üç unsurun çarpımı olarak ayrıştırılabilir: (a) hisse başına token miktarı (b) token fiyatı (c) NAV çarpanı (mNAV).
Haziran ayı sonu itibarıyla BitMine hisse fiyatı 4,27 ABD doları/hisse olarak, yaklaşık 4 ABD doları/hisse NAV'ın 1,1 katıydı. Bir aydan biraz fazla bir süre sonra hisse fiyatı 51 ABD doları/hisseye yükseldi, bu da yaklaşık 30 ABD doları/hisse tahmin edilen NAV'nın 1,7 katı.
Bu ay içinde %1100'lük bir artışta, yaklaşık %60'ı EPS büyümesinden (%330), %20'si ETH fiyat artışından (2500 dolardan 4300 dolara), %20'si ise mNAV genişlemesinden (1.7 kat) gelmektedir.
Bu, BitMine'in hisse senedi fiyatındaki artışın temel itici gücünün hisse başına ETH sahipliği (EPS) artışı olduğunu göstermektedir; bu, yönetimin kontrolündeki ana motor olup, DAT'ların yalnızca spot tutmaktan farklı olmasının anahtarıdır.
Henüz tartışmadığımız üçüncü faktör NAV çarpanı (mNAV).
Doğal olarak bazıları şunu soracaktır: Neden bazı insanlar DAT'ların hisse senetlerini net varlık değerinin (NAV) üzerinde bir fiyattan satın almayı istiyor?
Burayı, bilanço tabanlı çalışan finansal kuruluşlar olan bankalar gibi anlayabiliriz: Bankalar, varlıklar aracılığıyla gelir yaratır; sermaye maliyetinin üzerinde sürekli gelir üretebileceği düşünülen bankalar, yatırımcılar tarafından değerleme primine tabi tutulur.
Kaliteli bankaların işlem fiyatları genellikle net varlık değerinin (veya defter değerinin) üzerinde olmaktadır; örneğin, JPMorgan Chase'in (JPM) piyasa defter oranı 2 katının üzerindedir. Benzer şekilde, eğer yatırımcılar bir DAT'nin hisse başına net varlık değerini sürdürülebilir şekilde artırabileceğine inanıyorsa, bu durumda NAV'nın üzerinde bir fiyatla değerlenmeyi kabul edebilirler.
BitMine'in aylık yaklaşık %640'lık hisse başına net varlık artışının, NAV çarpan primini desteklemek için yeterli olduğunu düşünüyoruz.
BitMine'in stratejisini sürdürebilmesi zamanla test edilecektir, bu süreçte zorluklarla karşılaşmak kaçınılmazdır. Ancak yönetim ekibi ve bugüne kadar elde edilen başarı kayıtları, Stan Druckenmiller, Bill Miller, ARK Invest gibi geleneksel finans kurumu devlerinin desteğini çekmiştir. Bekliyoruz ki, Strategy'nin gelişim sürecinde olduğu gibi, kaliteli DAT'ların büyüme potansiyeli daha fazla kurumsal yatırımcı tarafından tanınacaktır.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Pantera Capital Derinlik analizi: dijital varlıkların DATs değer yaratma mantığı
Yazı: Pantera Capital
Derleme & derleyen: Janna, ChainCatcher
Bu makale, Pantera Capital'in genel ortak ve portföy yöneticisi Cosmo Jiang tarafından yazılmıştır. Dijital varlık yatırımları artık "sadece kripto para birikimi yapmak" aşamasını çoktan geçti; Dijital Varlık Hazineleri (DAT'ler), "hisse başına net varlığı artırma, temel token'ları daha fazla kazanma" gibi benzersiz mantığıyla, kurumların gözdesi haline geldi. Pantera, DAT'lere 300 milyon dolar yatırdı, BitMine ETH rezervleriyle dikkat çekti. Bu makale, DAT'lerin değer kodunu çözmenize yardımcı olacak, sektördeki öncü kurumların bu alandaki derin nedenlerini anlamanızı sağlayacak ve dijital varlık yatırımlarındaki yeni yönelimleri kavramanızı sağlayacaktır.
(1) Dijital Varlık Hazine (DATs) Yatırım Mantığı
DAT'lara yaptığımız yatırım mantığı, basit bir varsayıma dayanmaktadır: DAT'lar, gelir üreterek hisse başına net varlık değerini artırabilir ve sonunda sadece spot varlık bulundurmanın ötesinde daha fazla temel token sahibi olmamızı sağlar. Bu nedenle, DAT'ları tutmak, doğrudan token tutmaktan veya ETF aracılığıyla token tutmaktan daha yüksek getiri potansiyeline sahip olabilir. Pantera, dünya genelinde DAT'lara 300 milyon dolardan fazla fon dağıttı ve çeşitli token'ları kapsıyor. Bu DAT'lar, kendilerine özgü avantajlarını kullanarak dijital varlıkları stratejik bir şekilde artırarak hisse başına değer artışı sağlamaktadır. İşte DAT'lar yatırım portföyümüzün genel görünümü.
BitMine Immersion, blockchain teknolojisi ve dijital varlıkların finansallaşmasına odaklanan yenilikçi bir şirkettir, NYSE kodu BMNR'dir. Pantera DAT fonunun ilk yatırımı olarak, BitMine net bir stratejik yol haritası ve olağanüstü bir icra kabiliyeti sergilemiştir. BitMine'in başkanı Tom Lee, BitMine'in uzun vadeli vizyonunu öne sürmüştür: dünya genelindeki ETH arzının %5'ini satın almak - yani "%5 Simyacılık Planı". BitMine'in değer yaratım sürecini derinlemesine analiz etmenin, yüksek icra kabiliyetine sahip DAT'ların işletim modelini anlamak için tipik bir vaka sunabileceğini düşünüyoruz.
Kendiliğinden başlatılan rezerv stratejisinden bu yana, BitMine dünya çapında en büyük ETH rezerv sahibi ve üçüncü en büyük DAT (sadece Strategy ve XXI'nin ardından) olmuştur. 10 Ağustos 2025 itibarıyla 115.0263 bin ETH tutmakta olup, bu da 4.9 milyar dolar değerindedir. Aynı zamanda, BitMine ABD'deki 25. en yüksek likiditeye sahip hisse senedi olup, 8 Ağustos 2025 tarihindeki son beş günlük ortalama işlem hacmi 2.2 milyar dolardır.
(ii) Ethereum'un stratejik değeri
DAT'lerin başarısının temelinde, altcoinlerin uzun vadeli yatırım değeri yatmaktadır. BitMine'in DAT stratejisi, aşağıdaki yargıya dayanmaktadır: Wall Street'in tamamen blok zincirine geçişiyle birlikte, Ethereum önümüzdeki on yılda en önemli makro trendlerden biri haline gelecektir. Geçen ay söylediğimiz gibi, "büyük blok zinciri göçü" devam etmektedir - Tokenizasyon yenilikleri ve stabilcoinlerin önemi her geçen gün artmaktadır. Şu anda, 250 milyar dolarlık gerçek varlık blok zincirine aktarılmıştır, buna ek olarak 260 milyar dolarlık stabilcoin (dünyanın en büyük 17. ABD tahvili sahibi) bu süreci desteklemektedir. BitMine'in başkanı Tom Lee'nin 2025 yılı Temmuz ayının başında söylediği gibi, "stabilcoinler kripto alanında ChatGPT seviyesinde bir fenomen haline geldi."
Bu etkinlikler esas olarak Ethereum ağı üzerinde gerçekleşmektedir ve ETH'nin blok alanı talebindeki artıştan doğrudan faydalanmasını sağlamaktadır. Finansal kurumlar Ethereum'un güvenliğine olan bağımlılıkları arttıkça, Proof-of-Stake ağına katılma motivasyonları da artacak ve bu durum ETH talebini daha da artıracaktır.
(Üç) DAT değer yaratımına dair somut kanıtlar
Temel tokenlerin yatırım değerinin belirlenmesinin ardından, DATs'ın iş modeli her bir token hisse miktarını maksimuma çıkarmaya odaklanmaktadır. Ana yollar şunlardır:
Prim ve ihraç edilen hisse senetleri: Hisse senetlerinin her bir token'ın net varlık değeri (NAV) üzerinden daha yüksek bir fiyattan ihraç edilmesi.
Dönüştürülebilir tahvillere ihraç: Hisse senetlerini ve tokenlerin dalgalı değerini, hisse senediye bağlı menkul kıymetler aracılığıyla nakde dönüştürmek.
Kazanç Yeniden Yatırımı: Stake ödülleri, DeFi kazançları gibi operasyonel gelirlerle token artırımı (bu, ETH gibi akıllı sözleşme tokenları için özel bir avantajdır, geleneksel Bitcoin tokenları olan Strategy bu avantaja sahip değildir)
Değerleme Düşük Varlıkların Birleşmesi: NAV işlemine yakın veya altında olan DAT'ların satın alınması
BitMine, ETH rezerv stratejisini başlattığı ilk ayda şaşırtıcı bir hisse başına ETH artışı sağladı ve bu artış rakiplerinden çok daha hızlı gerçekleşti. İlk ayda elde edilen ETH artışı, stratejinin önceki altı ayındaki toplam miktarı geçti. BitMine, büyümesini esas olarak hisse senedi ihracı ve staking gelirleri ile sağlıyor ve yakın zamanda tahvil gibi finansman araçlarına genişlemesi bekleniyor.
Kaynak: BitMine, 27 Temmuz 2025
DAT fiyatı, üç unsurun çarpımı olarak ayrıştırılabilir: (a) hisse başına token miktarı (b) token fiyatı (c) NAV çarpanı (mNAV).
Haziran ayı sonu itibarıyla BitMine hisse fiyatı 4,27 ABD doları/hisse olarak, yaklaşık 4 ABD doları/hisse NAV'ın 1,1 katıydı. Bir aydan biraz fazla bir süre sonra hisse fiyatı 51 ABD doları/hisseye yükseldi, bu da yaklaşık 30 ABD doları/hisse tahmin edilen NAV'nın 1,7 katı.
Bu ay içinde %1100'lük bir artışta, yaklaşık %60'ı EPS büyümesinden (%330), %20'si ETH fiyat artışından (2500 dolardan 4300 dolara), %20'si ise mNAV genişlemesinden (1.7 kat) gelmektedir.
Bu, BitMine'in hisse senedi fiyatındaki artışın temel itici gücünün hisse başına ETH sahipliği (EPS) artışı olduğunu göstermektedir; bu, yönetimin kontrolündeki ana motor olup, DAT'ların yalnızca spot tutmaktan farklı olmasının anahtarıdır.
Henüz tartışmadığımız üçüncü faktör NAV çarpanı (mNAV).
Doğal olarak bazıları şunu soracaktır: Neden bazı insanlar DAT'ların hisse senetlerini net varlık değerinin (NAV) üzerinde bir fiyattan satın almayı istiyor?
Burayı, bilanço tabanlı çalışan finansal kuruluşlar olan bankalar gibi anlayabiliriz: Bankalar, varlıklar aracılığıyla gelir yaratır; sermaye maliyetinin üzerinde sürekli gelir üretebileceği düşünülen bankalar, yatırımcılar tarafından değerleme primine tabi tutulur.
Kaliteli bankaların işlem fiyatları genellikle net varlık değerinin (veya defter değerinin) üzerinde olmaktadır; örneğin, JPMorgan Chase'in (JPM) piyasa defter oranı 2 katının üzerindedir. Benzer şekilde, eğer yatırımcılar bir DAT'nin hisse başına net varlık değerini sürdürülebilir şekilde artırabileceğine inanıyorsa, bu durumda NAV'nın üzerinde bir fiyatla değerlenmeyi kabul edebilirler.
BitMine'in aylık yaklaşık %640'lık hisse başına net varlık artışının, NAV çarpan primini desteklemek için yeterli olduğunu düşünüyoruz.
BitMine'in stratejisini sürdürebilmesi zamanla test edilecektir, bu süreçte zorluklarla karşılaşmak kaçınılmazdır. Ancak yönetim ekibi ve bugüne kadar elde edilen başarı kayıtları, Stan Druckenmiller, Bill Miller, ARK Invest gibi geleneksel finans kurumu devlerinin desteğini çekmiştir. Bekliyoruz ki, Strategy'nin gelişim sürecinde olduğu gibi, kaliteli DAT'ların büyüme potansiyeli daha fazla kurumsal yatırımcı tarafından tanınacaktır.