Bitcoin Baleia's capital game: a operação de ativos da MicroStrategy e o impacto no mercado

I. Introdução

Uma empresa de inteligência comercial mudou seu foco para investimentos em Bitcoin a partir de 2020, arrecadando fundos por meio da emissão de ações e títulos conversíveis para comprar Bitcoin em grande escala, tornando-se o centro das atenções no mercado de ações dos EUA. Em fevereiro de 2025, a empresa foi oficialmente renomeada e, na época, possuía mais de 470 mil Bitcoins, o que representa cerca de 2% do suprimento total de Bitcoin no mundo. Até 21 de fevereiro, a empresa acumulou quase 500 mil Bitcoins, com um valor superior a 40 bilhões de dólares.

A empresa transforma o mercado de ações em um caixa eletrônico de Bitcoin através de uma estrutura de capital cuidadosamente projetada - levantando fundos através da emissão de novas ações/obrigações conversíveis para comprar Bitcoin, e depois sustentando a avaliação do preço das ações com as reservas de Bitcoin, formando um ciclo fechado de capital profundamente vinculado a ativos criptográficos. Aproveitando o mecanismo único de financiamento com alta sobrecarga das ações dos EUA, a empresa não só se destaca entre as ações de conceito de Bitcoin, mas também desenvolveu uma "alquimia" reconhecida pelo mercado de ações dos EUA com a emissão de ações e controle de preços das moedas.

Dois, a lógica por trás da especulação do preço das ações

A empresa adotou uma forma inteligente de financiamento, principalmente através da combinação de ações e obrigações para angariar fundos. No início, dependia da emissão de dívida e das suas reservas de caixa, mais tarde também utilizou ações ordinárias e obrigações convertíveis. A emissão de obrigações ordinárias requer pagamento de juros, mas na época o fluxo de caixa da empresa ainda era bom, e o fluxo de caixa positivo gerado pelo negócio de software era suficiente para cobrir os juros da dívida.

Neste ciclo, a empresa utilizou em larga escala o mecanismo de aumento de capital através de ATM(At-the-market), vendendo diretamente ações no mercado secundário. Através de uma estratégia que combina a emissão de ações e de obrigações, a empresa manobra a "alquimia" do mercado de capitais. Com uma taxa de alavancagem mais baixa, a empresa rapidamente capta recursos através da emissão de ações para comprar Bitcoin, aumentando assim a alavancagem e elevando a sua valorização quando o preço do Bitcoin sobe. Durante o mercado em alta, a sua valorização chegou a atingir 300%.

Com o passar do tempo, o mercado percebeu que a empresa estava despejando grandes quantidades de ações, o que levou a uma queda no preço das ações e a uma diminuição do prêmio. Após a queda da alavancagem, a empresa gradualmente começou a optar por um método de financiamento baseado principalmente na emissão de dívida. Esta mudança fez com que o ritmo de compra de Bitcoin pela empresa diminuísse, e a demanda por Bitcoin no mercado também enfraqueceu.

Em geral, a empresa jogou um jogo de "hedge de prêmio". Através da venda de ações a um alto prêmio para arrecadar fundos para comprar Bitcoin, quando o prêmio caiu, a empresa virou-se para a emissão de dívida. Este modelo forneceu à empresa fundos suficientes para operar a compra de Bitcoin, embora o mercado tenha gradualmente percebido que o entusiasmo por suas ações diminuiu após essas operações.

Três, "Possuir Bitcoin, nunca vender": uma guerra santa das criptomoedas

O fundador da empresa teve um impacto profundo em toda a indústria durante a última onda de promoção do Bitcoin. Através de aparições frequentes, entrevistas e palestras, ele não apenas trouxe o Bitcoin para fora do seu círculo, mas também atraiu um grande número de investidores institucionais para o mercado. Pode-se dizer que a empresa e o ETF são os dois principais compradores do mercado de Bitcoin atualmente, e as operações da empresa são ainda mais notáveis, pois eles compram e não vendem.

Na área de marketing, o mais impressionante é que o fundador afirmou ter feito um testamento, planejando destruir as chaves privadas do Bitcoin que possui após a sua morte, apagando completamente esses Bitcoins da circulação. Esta operação de "nível de guru" parece ter feito uma contribuição eterna para a indústria do Bitcoin. Embora não se possa garantir se ele cumprirá a promessa no futuro, essas declarações estimularam o mercado até certo ponto.

Vale a pena notar que o Bitcoin da empresa não é controlado diretamente pelo fundador ou pela empresa, mas sim custodiado por duas instituições de terceiros confiáveis, em conformidade com os requisitos de auditoria e regulamentação das empresas cotadas.

O fundador não é apenas um forte defensor do Bitcoin, mas em certa medida é até mais extremo do que alguns investidores iniciais. Antes do surgimento dos ETFs, ele moldou a empresa para que se tornasse uma espécie de ETF de Bitcoin. O diálogo dele com um conhecido empresário trouxe um impulso crucial para o investimento em Bitcoin. Diz-se que a razão pela qual esse empresário decidiu fazer a empresa comprar Bitcoin deve-se em grande parte a sua sugestão.

A influência do fundador já não se limita apenas ao Bitcoin. Suas declarações mais recentes indicam apoio ao desenvolvimento de toda a economia digital, sugerindo que os EUA devem se tornar líderes globais da economia digital e promover a tokenização e a adoção em cadeia de todos os ativos. Ele já não é apenas um extremista do Bitcoin, mas reconheceu o potencial da tecnologia blockchain em uma ampla gama de áreas. Essa atitude aberta também lhe rendeu mais reconhecimento na indústria de blockchain.

Quatro, Ciclo Möbius, um jogo de ativos

Atualmente, o preço do Bitcoin caiu para cerca de 87.000 dólares, a partir de um nível elevado, enquanto o custo de aquisição da empresa é de cerca de 66.000 dólares. Isso levanta a questão: o que acontecerá no mercado se o preço do Bitcoin cair abaixo do custo de compra da empresa?

Na última ronda de mercado em baixa, a situação da empresa era ainda pior, com o património líquido a apresentar números negativos. Embora essa situação seja extremamente rara para qualquer empresa, na altura a empresa não entrou em liquidação nem foi forçada a vender Bitcoin, principalmente porque o prazo das dívidas ainda estava distante.

É importante notar que os fundadores detêm quase 48% dos direitos de voto, o que torna difícil qualquer tentativa de apresentar uma proposta de liquidação. Mesmo quando a situação financeira da empresa é apertada, os credores e acionistas também têm dificuldade em apresentar facilmente um pedido de liquidação.

Se o Bitcoin realmente cair abaixo do custo médio de manutenção, as ações da empresa cairão em um "círculo vicioso"? Na verdade, essa questão já foi levantada na última fase de mercado em baixa. Naquela época, o patrimônio líquido da empresa era negativo, e o pânico no mercado era intenso, mas os investidores de agora devem ser mais experientes e não entrar em pânico como naquela época.

Os fundadores e sua equipe têm, na verdade, alguns meios flexíveis para enfrentar a volatilidade do mercado. Eles podem optar por emitir dívidas, aumentar a emissão de ações, ou até mesmo usar os Bitcoins que possuem como garantia para pedir dinheiro emprestado. A empresa atualmente possui cerca de 40 bilhões de dólares em Bitcoin, o que significa que podem usar esses ativos como garantia para obter fundos; mesmo que o preço caia, podem evitar a venda forçada através da adição de garantias.

Além disso, a principal dívida da empresa só vencerá em 2028, e até lá ninguém poderá forçá-los a tomar decisões desfavoráveis. A curto prazo, mesmo que o preço do Bitcoin varie, a empresa não enfrentará uma pressão financeira enorme imediatamente, e também é improvável que seja forçada a vender Bitcoin.

Mais importante ainda, um número crescente de fundos soberanos e instituições em todo o mundo começou a ver o Bitcoin como um ativo de reserva, o que é uma grande tendência. Nesse contexto, o futuro a longo prazo do Bitcoin continua sendo promissor. Diz-se que certos países começaram a comprar grandes quantidades de Bitcoin ETF, o que indica que no futuro mais países e instituições entrarão no mercado de Bitcoin.

Cinco, motor de riqueza ou geada criptográfica?

O modelo de operação de capital da empresa é oportuno, mas as suas ações valem a pena ser adquiridas? Na minha opinião, para os profissionais do setor de criptomoedas, as probabilidades das ações da empresa são maiores do que a participação direta em Bitcoin, sendo que no geral se assemelha mais a uma versão aceleradora do Bitcoin.

A empresa parece ser uma companhia de software focada na análise de dados comerciais, mas o seu modelo de operação já se voltou totalmente para a acumulação de ativos Bitcoin. Suas ações têm um efeito de alavancagem, pois detém uma grande quantidade de Bitcoin, e pode aumentar sua posição através de empréstimos ou emissão de obrigações, o que amplifica a sensibilidade do preço das ações às variações do preço do Bitcoin. Quando o Bitcoin sobe, o preço das ações da empresa pode ter uma maior valorização, e vice-versa.

As ações da empresa subiram de 68 dólares no início do ano para cerca de 400 dólares agora, com um aumento que até supera o de muitas empresas de tecnologia conhecidas. Alguns acreditam que isso se deve ao fundador ter conseguido aumentar o preço das ações através de um modelo de operação chamado "módulo de fundos infinitos"; outros criticam isso como semelhante a um esquema Ponzi e temem que possa desencadear o próximo colapso do mercado de criptomoedas.

Os lucros atuais do investimento em Bitcoin da empresa superam amplamente as receitas das atividades tradicionais. Embora as receitas da área de software não tenham crescido nos últimos anos, e até tenham diminuído, a empresa tem conseguido levantar fundos emitindo continuamente obrigações e diluindo ações, para comprar mais Bitcoin, resultando em um aumento geral dos lucros. Embora essa operação traga benefícios, também representa um risco para a empresa, pois o core business não consegue gerar lucros significativos, colocando todas as perspectivas na valorização do preço do Bitcoin.

A empresa aumentou sua capacidade de financiamento através da emissão de notas conversíveis sem juros. Essas notas permitem que os investidores as convertam futuramente em ações da empresa, mas o preço de conversão é muito superior ao preço atual das ações. À primeira vista, parece desfavorável para os investidores, mas na verdade, os detentores das notas têm direito de liquidação preferencial, o que pode reduzir o risco. Enquanto isso, a empresa pode continuar acumulando Bitcoin por meio dessa forma de financiamento, impulsionando o aumento simultâneo dos preços das ações e do Bitcoin.

A astúcia deste método está em transferir com sucesso o risco da própria empresa para o mercado de ações. Ao emitir obrigações convertíveis para financiar, usa-se esses fundos para comprar Bitcoin, e quando a dívida vence, se o preço das ações da empresa for suficientemente alto, os credores optarão por converter a dívida em ações, em vez de exigir que a empresa pague, assim, o problema da dívida pode ser completamente transferido para o mercado de ações, fazendo com que as odds dos touros e ursos no mercado de ações sejam, em geral, superiores às do mercado de criptomoedas.