2025年の"通貨株"の熱潮:狂乱、プレミアムとリスク

2025年夏、暗号通貨の米国株式が資本市場の主役となる。ビットコインを保有する企業の株価が大幅に上昇し、従来のテクノロジー大手を大きく上回る。マイクロストラテジー(MSTR)を代表とする「戦略保有通貨」の米国株が評価神話を演じ、市場価値と保有通貨の純価値のプレミアム(mNAV)、貸株金利、空売りポジションなどの指標が密接に注目される。

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米国株を「戦略的に保有する」ことの真実

mNAVプレミアム指数は、この種の企業を評価する重要な指標となります。2021年から2024年初頭まで、MSTRのmNAVプレミアムは1.0倍から2.0倍の間で変動し、平均約1.3倍でした。2024年下半期からは、プレミアムが約1.8倍に上昇し、年末には一時3倍を突破しました。2025年上半期は、指数が1.6倍から1.9倍の範囲で推移しました。

プレミアムレベルは、市場が企業の将来の資金調達能力と想像力の期待を反映しています。MSTRの頻繁な資金調達と株式発行の能力は、核心的な競争力と見なされています。新たに「コインを持つ米国株」にとっては、同等のプレミアムレベルを得るのは非常に難しいです。

量化取引者Butterは、MSTRに対して2-3倍のプレミアムが合理的であると考えています。彼はBTCとMSTRの価格変動を比較することで、MSTRの価格変動が通常BTCの2-3倍であることを発見しました。ボラティリティの面では、2024年のBTCの年率ボラティリティは約76.4%、MSTRは101.6%に達します。

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転換社債アービトラージが機関投資家の主戦場に

2024年末に、MSTRは「21/21計画」を発表し、ATM方式で大規模に株式と転換社債を発行して資金調達を行います。これにより、機関資金に転換社債のアービトラージの機会が提供されます。

具体的な操作は、転換社債を購入し、同時に等価の普通株を借りてショートポジションを取り、デルタニュートラルポジションをロックすることです。ショートの比率を調整することによって、株価が大きく変動するたびにアービトラージを実現できます。これは多くのヘッジファンドの成熟した戦略でもあります。

MSTRのショートのリスクと機会

MSTRをショートすることは多くのトレーダーのヘッジの選択肢となっていますが、リスクは依然として存在します。高いプレミアムと高いボラティリティは深刻な回撤を引き起こす可能性があります。リスクを限定した方法として、プットオプションを購入することをお勧めします。

現在、市場にはMSTRをショートするための二倍逆ETFが存在しますが、短期取引やヘッジに適しており、長期保有には向いていません。

GameStopのような極端なショートスクイーズが発生するかどうかについて、3人のトレーダーはMSTRのような大規模な市場価値の会社では可能性が低いと考えています。小型株や流動性の低い株は、ショートスクイーズの状況が発生しやすいです。

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「コインストック」市場の差別化

MSTRモデルを模倣しようとする企業が増えているにもかかわらず、高いプレミアムを得られる企業は依然として少数です。重要なのは、企業の規模、資金調達能力、そしてビジネスの実力です。

トレーダーは一般的に、多くの新興「持通貨会社」が実際のビジネスの支援を欠いており、風口を追いかけているように見えると考えています。このような会社には慎重に対処し、資産構造が明確で、主業が安定している対象に重点を置くことをお勧めします。

市場がどのように変化しようとも、ビットコインは依然として暗号市場で最も合意された資産です。"通貨株"の熱潮の背後で、投資家は冷静さを保ち、企業のファンダメンタルと長期的な発展の見通しに注目する必要があります。

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